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摘 要：利用公司披露的数据,研究了我国有色金属行业上市公司的套期保值决定因素,发现样本公司套期保值决策和财务困境成本和流动性需求的高度相关性,同时也发现和理论预期相反的证据,对于我国有色金属上市公司来说,协调投融资的工具并不是套期保值,而是其它；管理者持股激励机制有可能并未起到应有的作用.
关键词：套期保值 有色金属行业 决定因素
一、引言
当资本市场非完美时,根据MM定理,作为公司的一项财务政策,套期保值并不能增加公司价值.然而,资本市场并不完美,积极的公司套期保值可以减少由于市场不完美所产生的磨擦成本,从而增加公司的价值或使管理者获益.公司是否套期保值及如何套期保值取决于市场的不完美程度和在哪些方面存在不完美,不同的公司内外部特征描述了这种不完美程度和在哪些方面存在不完美,它们是公司套期保值的决定因素.这些决定因素所产生的磨擦成本越大,套期保值倾向也就越强,反之亦然.现有的研究,大多专注于美国公司,针对于中国市场的研究很少.对于中国公司来说,套期保值的决定因素是什么,和以往的研究是否相同,如果不同,不同在哪里?本研究试图通过对中国有色金属行业上市公司套期保值的决定因素进行探索,以期取得有益的结论.
本文的结构安排如下：第二部分是文献回顾、理论分析和假设的提出；第三部分是研究模型、方法和数据来源；第四部分是实证结果及分析；最后是结论.
二、文献回顾、理论分析和假设的提出
(一)文献回顾和理论分析
早期的套期保值研究,主要是从生产者风险厌恶角度考虑的,由于收益的边际效用递减,对于具有相同预期的收入,具有风险厌恶特征的生产者总是偏好风险小的收入,通过套期保值可以减少公司收入的波动,提高所有者的效用.
随着资本资产定价模型的提出和人们对风险管理认识的深入,人们意识到这样的理论对股权集中的公司来说是适用的,对于股权分散的公司来说,投资者可以通过持有含多种资产的投资组合来分散掉多余的风险,使本身承担的风险达到一个合意的程度.根据投资组合理论,公司的风险分为系统风险和非系统风险,随着投资组合内证券数量的增加,非系统风险可以被有效地分散掉,而系统风险是不能被分散掉的.对于集中持有的公司,风险厌恶理论可以成为套期保值的决定因素,但对于广泛持有的公司来说,风险厌恶理论就不能解释套期保值的决定因素,因为广泛持有的公司的投资者可以通过投资组合的多样化分散掉非系统风险,当市场是完美时,系统风险不论是投资者自己承担还是在市场上出售,所付出的代价是相同的.
同时,MM定理也表明,在完美的市场条件下,公司的投资政策和财务政策是无关的,因为公司的价值由投资政策决定,套期保值是财务政策,所以,公司价值和套期保值无关.如果公司改变套期保值政策,投资者可以相应地改变所持有的风险资产,以补偿公司套期保值政策的改变,使未来的财富分布不受影响.所以各利益相关人没有动机去套期保值.然而,现实中的市场是不完美的,比如,现实中有税收、缔约成本、信息不对称、 问题等等,这样,MM定理在现实中就不成立了.大多数学者也是从各种违反MM定理假定情况出发,去论证套期保值的动机.
1.公司所得税
当公司的所得税是企业所得税前收入的凸函数时,公司的所得税后收入是公司所得税前收入的凹函数.套期保值可以减少公司所得税前收入的波动,如果套期保值前企业所得税前收入的波动处于公司所得税函数的凸区域时,套期保值可以减少公司所得税负担,同时增加公司所得后收入,增加企业价值（Smith和Stulz,1985）.
2.财务困境成本
财务困境的期望成本主要来源于低的公司价值,即他们是这个特性状态的概率乘以实际
的成本.公司风险管理通过减少公司价值的波动降低了达到左尾的概率,这降低了财务困境的期望成本（Mayers和Smith,1982）.公司风险管理通过公司承担更多的负债提高了公司价值.换句话说,通过提升最优的负债权益比率,可以使公司享受到更大的税盾（Graham和Rogers,2002；Leland,1998）.
3.投资不足和资产置换
当企业拥有风险负债时,最大化企业价值的投资决策并不能同时最大化股权价值和债权价值,即最大化股权价值的投资决策不能最大化债权价值,甚至会减少债权价值,同样,最大化债权价值的投资决策也不能最大化股权价值,甚至会减少股权价值.股东和债权人之间产生了利益冲突（Fama和Miller,1972）.
公司风险管理稳定了企业价值,因此减少了股东有很强的动机转移到风险资产的状况的发生（Smith,1995；Campbell和Kracaw,1990）.套期保值使企业更加透明,减轻了信息不对称的程度,债权人愿意用较低的收益率提供相同的资金,减少了投资不足的发生.如果公司致力于企业套期保值政策, 成本将减少.
4.协调投资和筹资
公司水平的风险管理可以通过协调投资和融资政策提升公司价值.未来的 流是不确定的,为增长机会融资的内部资金总是显著地变化.结果,内部资金不足以为所有正净现值的项目融资,公司被迫削减投资计划或发行外部股票或债券.
外部资本因 冲突而代价高昂.更确切地说,债权人要把关于破产和财务困境的期望包括在借款决策中,非零的违约可能性导致他们要求公司负债的更高的收益.虽然这使他们从他们的投资中获得公平的价值,它提升了负债的成本减少了公司价值（Myers,1993；1984）.
公司套期保值可以保证公司有足够的内部资金在没有外部融资时去为他们的有利可图的增长机会融资,这也减少了资本市场对管理者的监控（Tufano,1998）.
5.管理者报酬和风险偏好
管理者在公司中有一个不可分散的的财富头寸,由现在和将来的收入和非货币效用补偿,例如声誉、奖金和晋升构成.管理者福利和公司业务紧密相关,管理者倾向于减少公司的风险到和股东价值最大化发生冲突的水平,或者需要很高的补偿去承担高风险（Mayers和Smith,1990）.套期保值可以降低管理者从事高成本的分散策略的动机,就象操作经营分散化一样（Bodnar et al.,1997）.
结论：适合套期保值论文写作的大学硕士及相关本科毕业论文，相关套期保值简单例子开题报告范文和学术职称论文参考文献下载。
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