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回购论文参考文献：
回购有真有假,投资人要擦亮眼睛,且上市公司过往的收购也饱受质疑,所形成的巨額商誉存在减值风险.
回购原本是一种肯定上市公司投资价值、提高股东回报率的积极行为,而如今却沦为一些上市公司替大股东解困、护航增发的工具,值得投资者警惕.
12月5日晚间,游族网络（002174.SZ）公告称,因股价不能正确反映公司价值,拟以不低于3亿元、不超过5亿元的自有资金回购公司股份,回购期限自股东大会审议通过之日起12个月内.
从上市公司当前的估值水平及资金状况来看,游族网络推出此次回购计划的理由和必要性并不充足.《证券市场周刊》记者注意到,游族网络大股东已经将绝大部分股票做了质押处理,随着股价的大幅下跌,爆仓风险陡增；与此同时,公司抛出的44.5亿元定增计划也已经陷入股价倒挂的窘境,上市公司推出回购计划背后的动机不言而明.
从经营层面来看,公司此前实施的两笔对外收购也饱受市场质疑,巨额商誉面临减值风险.
回购必要性不足
上市公司往往在股价低估时才会推出回购计划,而游族网络当前的股价尚谈不上低估.
12月12日,游族网络收盘价为22.82元,总股本8.61亿股,对应总市值为196.48亿元.财报显示,游族网络2016年实现净利润5.88亿元,对应PE为33.41倍,并不便宜.
游族网络在2017年三季报中预计全年净利润为7.05亿元-8.82亿元,对应2017年的PE在22.28倍至27.87倍,也谈不上便宜.
游族网络是一家游戏公司,但游戏并不是一门好生意,即使撞大运出了一款火爆的游戏,产品的生命周期一般也就三到六个月,之后就必须推出另一款火爆的游戏.而事实上,数千家游戏开发商中,能够连续推出两款火爆游戏的真是凤毛麟角.
因此,国际市场往往对非平台型游戏公司给的估值非常低.以从美国私有化回归A股的巨人网络（002558.SZ）为例,2014年退市时最后时点的市值为28.7亿美元,其2013年净利润为2.06亿美元,对应PE只有13.93倍.
在当前估值及总股本8.61亿股的情况下,假设游族网络全部按照12月12日收盘价22.82元实施回购,回购下限3亿元可以减少股本1315万股,每股收益增加1.55%；回购上限5亿元可以减少股本2191万股,每股收益增加2.61%.
很显然,此次回购计划对上市公司股东的收益提升将非常有限.而且,值得注意的是,游族网络目前资金杠杆处于较高水平,截至2017年三季度末,公司资产负债率为47.75%,其中短期借款、一年内到期的非流动负债、应付债券分别为13.43亿元、4.5亿元、3.98亿元,有息负债合计21.91亿元.
如果上市公司坚持实施回购计划,或许还不如提前把债务还完,这样更有利于股东的利益.
动机不单纯
游族网络12月2日刚刚披露了相关股东股份质押的情况,控股股东、实际控制人林奇累计质押2.86亿股,占公司股份总数的33.18%,占其持有公司股份的94.03%；朱伟松累计质押4602万股,占公司股份总数的5.34%,占其持有公司股份的84.04%；一骑当先累计质押6845万股,占公司股份总数的7.95%,占其持有公司股份的89.95%.
这也就意味着,公司实际控制人林奇已经几乎将自己所持有的全部股票做了质押.而公司股价下半年以来却表现惨淡,不仅没有上涨,相反还出现大幅下跌,一度从7月初的最高价33.27元跌至最低价20.40元,最大跌幅达到38.68%.
《证券市场周刊》记者注意到,公司股东曾在2017年6月和7月做过多笔质押,据统计,在此期间公司共发布了16份股份质押公告.例如,上市公司股东在股价最高日（7月3日）前后就有两笔质押,6月29日、7月4日林奇分别质押2400万股、2550万股.
根据惯例,质押方设立的警戒线一般为150%-170%,平仓线一般为130%-150%,部分券商警戒线、平仓线甚至设置为140%、120%.
警戒线和平仓线的计算公式为“质押证券市值/（融资额+利息+其他费用）”,如果按照“40%的质押率、8%的利率、1年的平均到期期限以及160%的警戒线和140%的平仓线”计算,达到警戒线和平仓线的下跌幅度分别为23.2%和32.8%.
因此,游族网络控股股东及其他重要股东在6-7月份质押的股票可能已经面临平仓风险.上市公司选择此时急迫抛出回购计划,背后的真实动机不言而明,从本质上来讲,这就是上市公司在利用全体股民的钱来替大股东解困.
此次回购计划推出的另外一个背景是,游族网络目前还有一个增发计划尚待实施.
2016年2月6日,公司公告称,拟非公开发行不超过1亿股,募资不超过44.5亿元,投向网络游戏研发及发行运营建设、大数据分析与运营建设、收购北京青果灵动科技有限公司97%股权以及偿还银行贷款,进一步加码在游戏产业链的开拓.
经过高送转之后,2016年9月14日,游族网络发布的非公开发行股票预案（二次修订稿）显示,本次非公开发行价格为不低于25.85元股.2017年8月,该项定增计划获得证监会核准.12月12日,游族网络收盘价为22.82元/股,相比定增价已经倒挂.
过往收购受质疑
截至2017年9月30日,公司账面上开发支出有1.21亿元,相比年初增加2490万元.
根据会计政策,开发阶段的支出应在满足技术可行性等条件时进行资本化,即列为“开发支出”,计入无形资产.不过,会计准则对研发支出资本化的规定并没有强制性的约束条款,怎么区分研究阶段和开发阶段,以及如何判定研发支出资本化的条件,选择的主动权其实掌握在企业手中,在实际操作中会计师往往优先采纳企业意见,而这也成为上市公司利用开发支出调节利润的重要手段.
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