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标的资产不仅自身盈利能力蹊跷大幅变动,而且相比同行也是差异甚大,难以找到合理解释.
时隔3年之后,新开源（300109.SZ）再度按下收购按钮,宣布收购一家国外医药试剂生产企业.
12月11日,上市公司发布公告称,拟以发行股份方式购买新开源生物83.74%股权,同时拟向不超过5名符合条件的特定投资者发行股份募集配套资金.
本次交易标的新开源生物是由上市公司联合财务投资人发起设立,扮演过桥资金的角色,即首先由新开源生物收购境外标的资产BioVision的100%股权,然而再将新开源生物注入进上市公司.
截至预案签署日,新开源生物100%股权的预估值为20.32亿元,其中BioVision的100%股权预估值为2.88亿美元,折合人民币约19.11亿元,增值率约为1083.57%.本次交易标的资产新开源生物83.74%股权的交易价格初步确定为17亿元.
上市公司高溢价收购背后,《证券市场周刊》记者注意到,标的资产2016年盈利能力相比往年蹊跷出现大幅变化,而且相比同行也是处于畸高水平,难以找到合理解释.与此同时,在高溢价并购的背景下,交易对手没有给出任何业绩承诺,一旦未来业绩变脸,苦果只能由上市公司全体股东来承担.
盈利能力畸高
2015年、2016年、2017年1-9月,BioVision的收入分别为1822万美元、2112万美元、1600万美元,营业利润和归属于母公司股东的净利润（下称“净利润”）均分别为591万美元、1083万美元、920万美元.
2016年,BioVision收入同比只增长了15.92%,但是净利润却大幅增长83.18%,净利率从32.45%升至51.28%.这种高增长是经营状况好转,还是大幅压缩费用所致呢?对此重组预案没有给出任何的说明.
不过常识告诉我们,净利率能够达到50%以上的生意是极其少见的,而BioVision在2016年做到了这一点,这是否正常呢?
BioVision的主要产品为生命科学研究试剂,包括生物分析试剂盒、蛋白与酶、抗体等.重组预案披露,与BioVision主营业务、产品相似的主要公司共有五家,包括R&D Systems、Abcam Plc、Sigma、Life Technologies、金斯瑞生物科技股份有限公司.
其中,R&D Systems、Abcam Plc、金斯瑞生物科技股份有限公司均是上市公司,具有公开披露数据.
R&D Systems公司是美国NASDAQ上市公司,股票代码TECH,主要生产和研发多种蛋白、抗体、ELISA试剂盒、细胞培养试剂等产品.
Abcam Plc创建于1998年,于2005年11月在英国伦敦证券交易所上市,股票代码为ABC.L,该公司约有13万种产品,包括抗体、生化试剂、多肽、蛋白酶,并扩展到包括ELISA试剂盒在内的多种产品.
金斯瑞生物科技股份有限公司（下称“金斯瑞”）成立于2002年,是全球领先的生物技术公司之一,于2015年12月在香港联交所上市,股票代码为1548.HK.Wind资讯显示,2015财年、2016财年,R&D Systems净利率分别为20.94%、13.51%,金斯瑞净利率分别为20.19%、23.11%,而Abcam Plc分别为25.96%和21.80%.
相比较可以发现,2015年,BioVision的净利率相比R&D Systems、金斯瑞、Abcam Plc分别高出11.51%、12.26%、6.49%,2016年分别高出37.77%、28.17%和29.48%.
相比三家同行,标的资产BioVision2015年盈利能力显著较高.进入2016年之后,这种差距进一步拉大,最大相差高达37.77个百分点,这恐怕已经超出了正常合理的差异范围.
事实很明显,无论是从纵向来看,还是横向同行业比较,标的资产的盈利能力均表现异常,而对此重组预案根本没有给出任何的解释.
高溢价收购
评估机构根据BioVision的实际经营情况、盈利能力以及市场发展状况,初步估算BioVision的100%股权预估值约为2.88亿美元,根据未经审计的数据,截至2017年9月30日,BioVision账面净资产为2433万美元,增值率为1083.57%,增值较大.
相比重资产行业,医药制剂行业一般具有轻资产特征,市场可以给予一个较高的PB,但是以超过10倍PB的价格来收购明显偏贵.
从PE角度来看,BioVision的2016年净利润为1083万美元,对应收购PE为26.59倍.如果标的资产2016年净利润主要依赖压缩费用所致,那么此次收购的真实PE要更高,这样的估值水平绝算不上便宜.
除此之外,出售方也称不上厚道,在转让资产之前应该是突击进行了大额分红.重组预案显示,2015年年末、2016年年末,BioVision净资产分别为1622万美元、1692万美元,值得注意的是,标的资产2016年的净利润为1083万美元,这也就意味着出售方将2016年赚來的钱基本上全部用来分红了.
这种行为完全合法,但却不够厚道,对接盘方的利益实质上是一种损害.而且,这种完全将利润用作分红的做法,也不利于标的资产的中长期成长.
业绩不达标有先例
一般而言,上市公司对外收购时均会要求交易对手给出未来若干年的业绩承诺,而新开源在此次交易却成为特例,重组预案只字未提业绩承诺.
在高溢价收购的情况下,未来一旦收购标的业绩发生变脸,那么苦果只能由上市公司全体股东来承担.
BioVision所从事的生物试剂业务实际是个完全市场化的行业,竞争激烈,行业内龙头占据明显优势.
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